中房报记者 许倩 北京报道

看似“零成本”的交易，背后却是数十亿元的风险承接。

12月2日，京投发展连发两则公告，宣布以零对价收购两家资不抵债的公司股权。

其一，拟以零元收购Trillion Full Investments Limited持有的上海礼仕酒店有限公司（以下简称“上海礼仕”）45%股权，同时以3500万元收购复地集团对上海礼仕的一笔债权，该债权本息合计2.09亿元。交易完成后，京投发展将全资控股上海礼仕，并将其纳入合并报表。

其二，拟以零元收购鄂尔多斯市大中房地产开发有限责任公司持有的鄂尔多斯市京投银泰房地产开发有限责任公司（以下简称“鄂尔多斯公司”）41.69%股权。交易完成后，京投发展对鄂尔多斯公司的持股比例将升至90.69%，实现控股并表。

表面是“白捡”资产，实则一举将合计超过32亿元的负资产与46亿元的总负债并表。在自身业绩承压的背景中，有着北京国资背景的京投发展为何选择主动“负重”？这究竟是困境下的自救整合，还是一场押注资产价值的豪赌？

针对此次收购的相关疑问，记者致电京投发展尝试询问，对方工作人员称“不负责此事”后挂断电话，再次拨打，已无人接听。

零元对价

标的公司的财务状况，是此次定价的核心依据。

鄂尔多斯公司已陷入严重经营困境。截至2025年8月31日，其资产总额5.87亿元，负债总额21.69亿元，资产负债率高达369.51%，严重资不抵债。公司净资产为-15.81亿元，当期营业收入为零，净亏损达5.8亿元。

据评估机构报告，以2025年8月31日为基准日，鄂尔多斯公司的股东全部权益价值评估结果为-15.88亿元。因此，交易双方协商一致以零元作为转让价格。

上海礼仕的情况同样严峻。截至2025年8月31日，上海礼仕资产总额8.15亿元，负债总额25.26亿元，净资产为-17.1亿元，资产负债率309.94%。尽管2025年前8个月实现1.09亿元营业收入，当仍录得5933万元净亏损。

不过，这两家公司拥有的核心资产仍具有一定潜在价值。鄂尔多斯公司主营业务为位于鄂尔多斯市域房地产项目的开发、建设、运营，目前拥有四宗开发用地，并均已取得《国有土地使用权证》。总用地面积约25.15万平方米，折合约377亩。

上海礼仕的核心资产则是位于上海黄浦区黄金地段的上海新天地安达仕酒店，该酒店占地面积4596平方米，拥有客房307间，年收入稳定在1.8亿元～2.1亿元。

值得注意的是，在这笔“零元对价”的交易之外，京投发展还要另外支付3500万元，用于收购复地集团对上海礼仕的一笔本息合计2.09亿元的债权。京投发展方面称，3500万元债权收购款及后续潜在财务资助，均计划以自有资金支付。

事实上，京投发展对上海礼仕的资金支持早已开始且屡陷被动。

就在今年5月30日，京投发展发布公告称，决定对其2023年6月19日借给上海礼仕酒店的5000万元贷款进行展期。原借款期限为2年，预计2025年6月到期，现计划延长不超过2年。此举再次凸显标的资产持续面临的资金压力与经营困境。

历史渊源

无论是鄂尔多斯公司还是上海礼仕，均与京投发展有着盘根错节的历史渊源。

以鄂尔多斯公司为例，其本就是京投发展体系内孕育多年的项目公司。2010年4月，京投发展控股公司京投银泰宣布，拟与内蒙古凯富投资有限公司共同出资成立一家项目公司，以不高于152.82万元/亩的土地价合作开发位于鄂尔多斯市东胜区铁西二期开发片区的2宗地。公司注册资本1000万元，京投银泰和内蒙古凯富分别持股51%和49%。

鄂尔多斯公司正是成立于这一年。此后，鄂尔多斯公司又于2011年6月竞得紧邻的两宗住宅商服用地，这4宗地均规划为高端景观物业，形成为总规模客观的开发版图。

股权结构历经演变：2014年4月，内蒙古凯富出资1470万元，持有鄂尔多斯公司49%股权；北京银宏投资有限公司出资60万元，持股2%；京投发展于2013年11月认缴出资1470万元，持有鄂尔多斯公司49%股权。

今年4月29日，京投发展与民营企业鄂尔多斯大中房地产开发公司（以下简称“大中公司”）就鄂尔多斯公司项目签署合作开发协议，双方将按49%：51%股权比例共同开发。合作前提为大中公司完成对鄂尔多斯公司相关股权收购，协议生效需各方法定代表人签字并加盖公章，及完成股权转让协议。

随后在2025年6月10日，大中公司如愿取得鄂尔多斯公司51%的股权，出资额1530万元；同时，内蒙古凯富和北京银宏投资有限公司退出股东行列。

然而，这家已于今年9月被限制高消费的民企（大中公司），如今却以0元对价将其持有的鄂尔多斯公司41.69%股权售予京投发展。交易完成后，京投发展的持股比例将升至90.69%。

一位资深地产分析师认为，这更像是一次“被迫的资产回收”。当前行业环境下，项目股权已难以正价转让，但对京投发展而言，若不接手，可能面临项目彻底停滞、前期投入付之东流的局面。

另一标的上海新天地安达仕酒店，其股权流转则更为曲折。该物业最初由知名投资人廖凯原持有，后辗转于新天地创始人罗康瑞及浙商财团之手。

2018年，京投发展以4376.625万美元的对价买入该酒店55%股权，其余45%股权则由Trillion Full Investments Limited买下，出资额3580.875万美元。

2023年，京投发展曾尝试以公开挂牌方式转让其持有的上海礼仕酒店55%股权，但未能寻得接盘方。如今，通过零对价收购剩余股权，该酒店资产最后被完整纳入京投发展麾下。

脆弱的接盘者

京投发展的大股东为北京市基础设施投资有限公司，背后实控人为北京市国资委。作为以轨道交通车辆基地开发为核心的国有控股房企，京投发展此次双轮收购与其“强化核心资产管控、有序化解存量风险”的战略契合。

一位资深企业观察人士称，通过零元收购，公司可整合上海新天地安达仕酒店（核心商圈物业）和鄂尔多斯377亩土地等稀缺资产，为未来资产重组或盘活做准备。但此类交易可能隐含潜在风险（如法律纠纷、经营恶化），尤其在房地产行业销售疲软、融资环境紧缩背景下，盘活资产难度较大。

数据显示，截至2025年三季度末，京投发展资产合计603.72亿元，负债合计550.16亿元，资产负债率为91.13%；前三季度实现营业收入5.55亿元，同比下滑50.74%；归属母公司净利润为亏损3.74亿元，公司自2023年以来已持续多年亏损。

而并表32亿元净负资产，意味着京投发展的合并净资产将瞬间被侵蚀数十亿元，并进一步推高其资产负债率。

更严峻的挑战是现金流。收购后，上海礼仕酒店需要持续运营投入，鄂尔多斯项目若要重启开发更需巨额资金投入，这对京投发展的现金流管理将构成严峻挑战。

截至三季度末，京投发展货币资金仅27.44亿元；一年内到期非流动负债达72亿元。公司经营活动现金流净额自2022年起已连续3年为负，累计净流出188.91亿元。

对于这一系列操作背后的逻辑，中国企业资本联盟副理事长柏文喜表示，短期必然拉低利润表，但只要资产不继续大幅减值，税盾（可以产生避免或减少企业税负作用的工具或方法）和规模红利有望在2～3年内对冲掉本次“负重”成本。

柏文喜分析称，京投发展此次收购的核心动机可能有三个，其一，以“亏损”换“税盾”，利用标的公司历史亏损抵扣自身盈利，降低企业所得税税基，未来几年可节约数千万乃至上亿元所得税。其二，低价锁定稀缺资产，赌的是“逆周期”价值；若情况继续恶化，最大损失也就是已计提的债权投资（而3500万元收购债权远低于2.09亿元本息）。其三，通过并表扩大规模，守住资本市场“生命线”。

京投发展自身销售额已连续3年下滑，若不再并表增量资产，营业收入规模可能跌破A股退市风险警示线，把两家企业纳入合并范围后，总资产、营收口径立刻扩大，至少能在财务报表层面延缓规模萎缩，为后续再融资、定增或REITs（不动产投资信托基金）争取时间窗口 。

这场“负重”并购，最终将成为公司纾困的踏板，还是进一步加重其财务负担？市场仍在等待更为清晰的答案。